Começo dizendo que as mudanças climáticas já não podem ser tratadas como eventos exógenos ao sistema econômico-financeiro, mas sim como forças transformadoras que operam em camadas profundas da estabilidade fiscal, da solvência soberana e da arquitetura do risco sistêmico. Suas implicações são altamente operacionais, por isto acredito que o risco climático deve ser entendido como risco macroeconômico de primeira ordem, e vou tentar explicar a razão desta afirmação abaixo.
Não se trata apenas de um risco ambiental ou reputacional, mas é agora um determinante direto da trajetória fiscal, da credibilidade do crédito soberano, da dinâmica da dívida pública e da capacidade de captação dos países e seus estados no mercado de capitais.
A complexidade do risco climático reside na sua natureza intertemporal, não linear, globalmente distribuída, assimétrica entre países e com impactos difíceis de reverter. Infelizmente, mesmo em cenários de mitigação bem-sucedida de alguns países ou blocos, todo o acúmulo de gases de efeito estufa e a inércia dos sistemas atmosféricos e oceânicos garantem que eventos extremos, como secas severas, enchentes catastróficas, furacões intensificados e elevação do nível do mar, continuarão a ocorrer nas próximas décadas com frequência e intensidade crescentes. Isso implica que, independentemente do sucesso futuro das políticas de transição energética, os efeitos físicos já acumulados terão consequências fiscais inevitáveis.
Mas quero trazer este assunto para uma outra perspectiva no texto abaixo.
Feita esta introdução e colocado este contexto, precisamos então entender agora o vínculo existente entre estas mudanças climáticas todas e o risco soberano, pois países não apenas sofrerão os impactos físicos dos eventos climáticos, mas também terão que financiar o enorme custo de toda a reconstrução, assim oferecer socorro a populações deslocadas, absorver perdas econômicas, estabilizar mercados e coordenar políticas públicas de resiliência, tudo isso com uma maior volatilidade, menor crescimento, pressões sociais ampliadas e necessidade de preservar a solvência fiscal.
Deu para ver portanto que o risco climático ameaça desencadear o que podemos chamar de “espiral de vulnerabilidade climática e endividamento insustentável”, caso não seja antecipado por meio de planejamento financeiro multiescalar, reformas fiscais estruturais e reconfiguração dos modelos de risco soberano utilizados por credores, agências de rating, reguladores e investidores institucionais.
Além disso, os efeitos climáticos não são distribuídos igualmente entre os países, assim países insulares, economias de baixa renda e países tropicais estão sempre mais desproporcionalmente expostos, seja por sua localização geográfica, seja por sua dependência de setores vulneráveis (agricultura, turismo, pesca), seja por sua baixa capacidade institucional e fiscal de resposta.
A degradação do capital natural (como florestas, aquíferos, biodiversidade e solos), frequentemente invisível nos balanços fiscais, compromete a base produtiva desses países, amplificando o risco de deterioração soberana mesmo em horizontes de longo prazo. E como esses países são também os que menos contribuíram historicamente para as emissões de gás de efeito estufa, o desafio se torna também geopolítico e ético, configurando o que muitos autores denominam como injustiça climática fiscal.
Vou tentar então mostrar os motivos que precisamos tratar o risco climático como parte indissociável da gestão de dívida pública, das políticas monetárias, dos modelos de precificação de ativos soberanos e dos marcos regulatórios do sistema financeiro, tentando integrar os riscos físicos e de transição aos instrumentos clássicos de política macroeconômica.
Impactos Fiscais de Desastres Naturais Ligados ao Clima
A primeira forma de transmissão entre risco climático e risco soberano é de natureza clássica, porém amplificado por sua magnitude e frequência: os impactos fiscais diretos e indiretos decorrentes de desastres naturais. O que diferencia o risco climático atual de eventos extremos anteriores é a intensificação do número, da severidade e da imprevisibilidade desses desastres, o que leva os governos a operar sob um regime de crise fiscal quase permanente em regiões vulneráveis.
Os impactos fiscais ocorrem tanto pelo lado da despesa quanto da receita:
Do lado da despesa: desastres naturais provocam aumentos abruptos de gastos públicos com resposta emergencial (resgate, saúde, abrigos), reconstrução de infraestrutura pública, compensação de perdas privadas, subsídios agrícolas e programas de transferência de renda. Muitas vezes, tais despesas não estão previstas no orçamento corrente e exigem reprogramações fiscais, uso de reservas ou endividamento emergencial, com custos crescentes de financiamento externo, especialmente para países com baixo grau de investimento.
Do lado da receita: há queda na arrecadação tributária causada pela interrupção da atividade econômica, fechamento de empresas, redução do consumo, perda de produtividade e queda nas exportações. Em regiões dependentes de um setor específico, como o turismo ou a agricultura, um único desastre pode comprometer até 20% da base arrecadatória anual.
Além disso, os desastres climáticos frequentemente ativam passivos contingentes implícitos ou explícitos do governo, como garantias a empresas públicas, socorro a sistemas bancários regionais ou fundos de estabilização. Em países com sistemas de seguridade frágil, o Estado se vê compelido a intervir diretamente em múltiplos setores da economia e do tecido social, gerando pressões fiscais multiplicadas.
Estudos na Ásia mostram, por exemplo, que entre 2000 e 2019, a média de perdas anuais causadas por desastres climáticos variou de 0,5% a 8% do PIB, dependendo do país, com a Tailândia, Indonésia e Filipinas entre os mais afetados. Além disso, a proporção dos gastos governamentais anuais mobilizados em resposta a eventos catastróficos chega a ultrapassar 30% em cenários extremos, como aqueles de probabilidade 1 em 200 anos. Tais eventos não são mais exceções: a frequência com que ocorrem os aproxima da normalidade estatística.
Além disto, a ausência de seguros públicos ou privados agrava o impacto fiscal, onde em países onde menos de 10% das perdas são seguradas, o Tesouro Nacional precisa atuar como “segurador de última instância”, o que pressiona ainda mais o endividamento e gera efeitos de desalavancagem pró-cíclica sobre a economia.
Consequências Fiscais de Políticas de Adaptação e Mitigação dos Riscos Climáticos
A segunda canal de transmissão é mais estrutural e de longo prazo, que são os efeitos fiscais decorrentes das políticas adotadas pelos governos para mitigar as causas das mudanças climáticas (redução de emissões) e para adaptar a economia e a sociedade aos impactos já inevitáveis. Essas políticas têm custo elevado, horizonte intertemporal, distribuição desigual dos benefícios e exigem reformulações profundas dos sistemas tributário, orçamentário e de investimento público.
Podemos dividir essas consequências em duas frentes distintas mas complementares que são:
Implicações fiscais das políticas de adaptação: Se referem a investimentos públicos em infraestrutura resiliente, zoneamento urbano climático, gestão hídrica, proteção costeira, sistemas de alerta precoce, reforço de edificações, irrigação inteligente e adaptação agrícola. São projetos intensivos em capital, de retorno diluído no tempo e, muitas vezes, de difícil mensuração em termos de valor agregado econômico. No entanto, são essenciais para evitar perdas futuras catastróficas. Estudos indicam que o custo da inação é significativamente maior do que o custo da adaptação. O mesmo estudo acima mencionou estimou a necessidade de investimentos adicionais de até US$ 210 bilhões serão necessários até 2030 apenas para proteger infraestrutura crítica. A falha em realizar tais investimentos implica risco fiscal latente com efeitos multiplicadores sobre a dívida pública futura.
Implicações fiscais das políticas de mitigação: envolvem a reforma dos subsídios fósseis, implementação de precificação de carbono, incentivos para transição energética, regulação de emissões e estímulos à inovação verde. Essas medidas, embora necessárias, afetam a arrecadação pública no curto prazo (ex: queda na receita de royalties, impostos sobre combustíveis), geram resistência política e provocam pressões de compensação setorial (ex: subsídios à transição justa). O desafio reside em equilibrar os efeitos redistributivos dessas medidas e garantir que a transição ocorra de forma ordenada e fiscalmente sustentável. Países com maior dependência de combustíveis fósseis, como Indonésia e Vietnã, enfrentam pressões maiores sobre suas finanças públicas nesse processo.
O planejamento orçamentário convencional, voltado para horizontes anuais e com baixa integração entre ministérios, é inadequado para lidar com os desafios fiscais da adaptação e mitigação climática. É necessário implementar instrumentos como orçamento climático multianual, integração com planos nacionais de adaptação, avaliação de risco fiscal climático e desenvolvimento de mecanismos de financiamento climático soberano (ex: green bonds, blended finance, swap dívida-clima).
Impactos Macroeconômicos das Mudanças Climáticas
A terceira forma de transmissão diz respeito ao impacto das mudanças climáticas sobre o funcionamento macroeconômico de uma nação, ou seja, sobre suas variáveis fundamentais como produto, emprego, inflação, produtividade, balança de pagamentos e crescimento de longo prazo. Esta forma é particularmente relevante para o risco soberano porque influencia diretamente a arrecadação tributária, a capacidade de honrar a dívida pública e a credibilidade da política econômica. A lógica é direta de que uma economia em estagnação climática tem menos capacidade de arrecadar, mais dificuldade de conter gastos e menor margem de manobra para implementar políticas contracíclicas em momentos de estresse fiscal.
Choques de oferta: Eventos climáticos extremos provocam perda direta de ativos produtivos (máquinas, instalações, rebanhos), destruição de colheitas, redução da produtividade do trabalho (devido a estresse térmico, doenças, escassez hídrica) e colapso de cadeias logísticas. Esses choques comprometem a capacidade produtiva agregada da economia e causam perdas permanentes de produto em diversos setores, especialmente em agricultura, pesca, construção civil, turismo e manufatura dependente de matérias-primas locais. Esses choques não são uniformes. Economias tropicais e de baixa renda, que já operam com menores estoques de capital, menor diversificação e maior informalidade, são desproporcionalmente impactadas. As estimativas do relatório indicam que, em cenários de aquecimento superior a 2°C, as perdas de PIB per capita podem ultrapassar 15% até 2100, com efeitos de histerese sobre crescimento potencial.
Choques de demanda: Em resposta aos desastres, famílias e empresas reduzem consumo e investimento por perda de renda, aversão ao risco, incerteza sobre preços e perda de ativos. O governo, por sua vez, se vê forçado a realocar recursos de investimentos produtivos para gastos emergenciais, reduzindo seu efeito multiplicador sobre a economia. Além disso, o aumento da frequência de eventos extremos gera comportamento defensivo e desincentiva investimentos de longo prazo, tanto domésticos quanto estrangeiros. O ambiente de negócios se deteriora, os prêmios de risco aumentam e o crescimento do estoque de capital físico desacelera.
Efeitos sobre o crescimento de longo prazo: Os efeitos combinados dos choques de oferta e demanda reduzem a taxa de crescimento potencial da economia, com impacto direto sobre a trajetória da dívida pública como proporção do PIB. Um crescimento mais lento implica menor arrecadação futura, menor base para financiamento da dívida e maior vulnerabilidade a crises externas. Estudos mostram que o impacto de um aumento de 3°C nas temperaturas médias pode reduzir o PIB em mais de 30% até o final do século em algumas economias da região, o que compromete não apenas sua capacidade de desenvolver-se, mas sua própria viabilidade fiscal.
Esses efeitos macroeconômicos operam como “amplificadores fiscais silenciosos”, mesmo sem novos desastres, a inércia da perda de produtividade e crescimento já compromete os fundamentos fiscais.
Riscos Relacionados ao Clima e a Relação com a Estabilidade do Setor Financeiro
Aqui é importante entender como os riscos climáticos impactam a estabilidade do sistema financeiro e, assim, por consequência, geram efeitos de retroalimentação negativa sobre o risco soberano. A conexão entre estabilidade financeira e risco soberano já é bem conhecida em crises bancárias tradicionais, mas a novidade aqui agora está na natureza dos fatores de risco climático que desestabilizam esse sistema, em especial com ativos de maior risco e menor liquidez, ou na reprecificação abrupta de riscos ambientais, e até na falência de contrapartes expostas a choques climáticos.
Impacto direto sobre instituições financeiras: Bancos, seguradoras, fundos de pensão e investidores institucionais enfrentam duas formas principais de risco climático:
Risco físico: quando os ativos financiados ou segurados sofrem danos diretos decorrentes de desastres naturais (ex: imóveis em zonas costeiras, plantações, infraestrutura logística). Isso eleva o risco de inadimplência, aumenta o loss given default (LGD) e provoca perdas em massa nas carteiras.
Risco de transição: resulta de mudanças regulatórias, tecnológicas e comportamentais voltadas à descarbonização. Empresas intensivas em carbono (como petróleo, cimento, aviação, siderurgia) se tornam progressivamente inviáveis ou menos rentáveis, levando à perda de valor de mercado, rebaixamento de rating e elevação dos spreads de financiamento.
Além disso, os bancos enfrentam riscos operacionais (fechamento de agências, interrupção de serviços) e reputacionais (exposição pública por financiar atividades insustentáveis).
Feedback negativo entre instabilidade financeira e risco soberano: O ponto importante neste tema é que o enfraquecimento do setor financeiro compromete a capacidade do Estado de operar como estabilizador macroeconômico, pois em países onde bancos públicos desempenham papel de financiamento de longo prazo ou onde o Estado atua como garantidor sistêmico, crises bancárias induzidas por eventos climáticos transformam-se em crises fiscais. Esse ciclo de retroalimentação é descrito em quatro estágios:
Choque climático provoca perdas financeiras;
Bancos enfrentam aumento de inadimplência, perda de liquidez e deterioração de capital regulatório;
Estado intervém para garantir a solvência do sistema (via injeção de capital, garantias, estímulos);
Aumenta o déficit público e o risco soberano, que por sua vez pressiona o sistema financeiro via rebaixamento de nota de crédito e fuga de capitais.
Esse mecanismo é especialmente relevante em países com elevada concentração de ativos bancários públicos, baixa diversificação do setor financeiro e dependência do mercado doméstico para rolagem da dívida.
Impactos sobre o Comércio Internacional e Fluxo de Capitais
Outro ponto que merece atenção são os efeitos das mudanças climáticas sobre o comércio exterior, as cadeias globais de valor e os fluxos de investimento transfronteiriço. Em uma economia globalizada, a interdependência entre países torna o comércio internacional altamente sensível a disrupções climáticas, tanto físicas quanto regulatórias. Isso afeta diretamente as balanças comerciais e de capital, com impacto sobre o câmbio, o custo da dívida externa e a credibilidade fiscal.
Disrupções no comércio exterior por risco físico: Eventos climáticos extremos comprometem portos, rodovias, ferrovias e centros logísticos críticos para o escoamento de mercadorias. Além disso, as colheitas perdidas e cadeias produtivas interrompidas reduzem a oferta exportável e elevam os custos de importação. Em países exportadores de commodities agrícolas como o Brasil, esses choques afetam o saldo da balança comercial, geram déficits em conta corrente e aumentam a necessidade de financiamento externo, pressionando o câmbio e elevando o custo do serviço da dívida.
Riscos de transição e medidas climáticas de outros países: Políticas climáticas adotadas por parceiros comerciais, como taxação de carbono na fronteira, barreiras regulatórias ambientais e exigências de disclosure, alteram as condições de competitividade internacional. Produtos com alta intensidade de carbono enfrentam restrições e tarifas compensatórias, exigindo reconfiguração da pauta exportadora e da estrutura produtiva nacional. O relatório destaca que países com alta intensidade carbônica nas exportações (ex: carvão, combustíveis fósseis, alumínio, cimento) estão sujeitos a sofrer “externalidades regulatórias” que afetam seus termos de troca e provocam desvalorização cambial.
Volatilidade e retração dos fluxos de capital: Investidores internacionais, diante de riscos climáticos mal mensurados ou mal precificados, tendem a retirar recursos de países expostos ou a demandar prêmios de risco mais elevados. Isso reduz a atratividade de títulos soberanos, pressiona as reservas internacionais e encarece o custo do capital, criando assim um ciclo de exclusão financeira verde, no qual países mais vulneráveis ao clima têm mais dificuldade de financiar sua própria adaptação.
Implicações para a Governança Macro
Este ponto talvez seja uma das partes mais estratégicas deste tema, pois mostra bem os aprendizados dos pontos anteriores e os converte em ações de política pública concretas. Até mesmo diante da magnitude dos riscos fiscais, econômicos e financeiros gerados pelas mudanças climáticas, a resposta do Estado não pode ser setorial, fragmentada ou reativa. É necessária uma reestruturação profunda da governança macro, isto é, dos arranjos institucionais que coordenam a política fiscal, monetária, financeira e de planejamento de longo prazo, com o objetivo de integrar os riscos climáticos de forma transversal, preventiva e estruturada.
Avaliação abrangente de vulnerabilidades climáticas e elaboração de Planos Nacionais de Adaptação: Governos precisam realizar diagnósticos sistêmicos de vulnerabilidade climática que integrem riscos físicos e de transição com foco em impactos fiscais, macroeconômicos e financeiros. Esses diagnósticos devem ser feitos em múltiplos horizontes temporais (curto, médio e longo prazo), sob diferentes cenários de aquecimento, utilizando abordagens baseadas em cenários, análise estocástica, stress testing climático e modelagem de redes de interdependência setorial. Para isso a recomendação é de se criar grupos de trabalho e estudo sobre o Risco Climático, com composição interministerial e participação de bancos centrais, ministérios da Fazenda, planejamento, meio ambiente, agricultura, infraestrutura e outros órgãos reguladores. Essa instância coordenaria a elaboração de planos e seria responsável por incorporar as vulnerabilidades climáticas nos planos de investimento público, nas metas fiscais e nos marcos de sustentabilidade da dívida.
Integração dos riscos climáticos na gestão das finanças públicas: A segunda frente é a reformulação dos instrumentos clássicos de finanças públicas para incorporar as variáveis climáticas em sua lógica operacional, com a inclusão de análises de risco climático nas peças orçamentárias e nos demonstrativos fiscais, a precificação de passivos fiscais contingentes climáticos, e a avaliação de sustentabilidade da dívida considerando choques climáticos e perdas de arrecadação futuras, além da alocação orçamentária de recursos para adaptação climática em bases multianuais, e também o redesenho de subsídios, incentivos fiscais e linhas de crédito em função do grau de exposição climática dos setores.
Ajuste dos marcos monetários e prudenciais: A terceira linha de ação se concentra na atuação dos bancos centrais e autoridades de supervisão financeira. Os riscos climáticos precisam ser incorporados de forma explícita nos marcos operacionais de:
Política monetária: através da análise dos impactos inflacionários e da volatilidade cambial decorrente de choques climáticos;
Supervisão prudencial: exigindo disclosure obrigatório dos riscos climáticos nos relatórios das instituições financeiras, realização de testes de estresse climático, revisão do capital regulatório e do tratamento prudencial das exposições soberanas;
Política macroprudencial: por meio da implementação de buffers contracíclicos climáticos, limites setoriais e exigências adicionais para exposições a setores poluentes.
Os bancos centrais devem considerar o alinhamento dos seus próprios balanços com metas climáticas, incluindo critérios verdes para operações de recompra, portfólios de ativos e instrumentos de política monetária não convencional.
Promoção de políticas financeiras para escalar investimentos em adaptação e desenvolver soluções de seguro: Os Estados devem adotar políticas ativas para canalizar financiamento para a adaptação climática, particularmente em infraestrutura resiliente, energia limpa, agricultura adaptada e urbanismo climático, o que exige por exemplo o fortalecimento dos mercados locais de títulos verdes e infraestrutura financeira verde, e o apoio à inovação financeira, como blended finance, mecanismos de first-loss, garantias climáticas e green securitization, e os incentivos para seguradoras desenvolverem produtos de cobertura climática (seguros paramétricos, multirrisco, agrícola, residencial), com a educação financeira e suporte regulatório para ampliar a penetração de seguros climáticos nas camadas mais vulneráveis da população. O desenvolvimento de soluções de seguro climático tem duplo efeito, desde aumentar a resiliência das famílias e empresas, e também de reduzir a pressão sobre os orçamentos públicos em caso de desastres, funcionando como mecanismo de pré-financiamento da resposta estatal.
Provisão de suporte internacional para mitigação de riscos climáticos soberanos: A última frente destaca o papel das instituições multilaterais como o FMI, Banco Mundial, bancos de desenvolvimento regionais e clubes de doadores, como financiadores, estabilizadores e facilitadores da resposta global aos riscos climáticos soberanos. Entre os instrumentos sugeridos estão o financiamento concessionário e de longo prazo para investimentos em resiliência, e o apoio à emissão de green bonds soberanos com garantias multilaterais, assim como a criação de mecanismos de swap dívida-clima e reestruturações vinculadas a metas de adaptação, com a assistência técnica para fortalecimento institucional e capacitação de gestores públicos, e o estabelecimento de mecanismos regionais de seguros soberanos contra catástrofes climáticas. A articulação internacional é particularmente importante para países em desenvolvimento altamente endividados, cuja capacidade fiscal e institucional de lidar com o risco climático é limitada, mas que enfrentam o maior custo de capital e as maiores vulnerabilidades.
Podemos resumir isto tudo acima nos seguintes pontos objetivos:
O risco climático é risco soberano e fiscal direto: Ele impacta o custo de capital, a sustentabilidade da dívida, a capacidade de arrecadação e os fundamentos macroeconômicos dos países, especialmente os mais vulneráveis. Não tratá-lo como variável estrutural de risco é uma omissão com implicações materiais.
As formas de transmissão acima são interdependentes e se retroalimentam: Eventos físicos, políticas de transição, choques macroeconômicos, instabilidade financeira, disrupções comerciais e tensões políticas atuam de forma interligada, amplificando mutuamente seus efeitos.
Países mais vulneráveis pagam prêmios de risco mais altos: A análise econométrica confirma que a vulnerabilidade climática gera spreads soberanos adicionais (até 275 pontos-base), afetando de forma desproporcional países em desenvolvimento com baixa resiliência.
A resiliência climática reduz o custo do capital soberano, mas exige investimento e governança: Países com maior capacidade institucional, estruturas fiscais robustas, políticas adaptativas e instituições confiáveis sofrem menos impactos de risco climático nos seus títulos soberanos.
Sem planejamento multissetorial, os riscos climáticos se materializam como crises fiscais permanentes: A falta de integração entre clima e finanças públicas compromete a estabilidade orçamentária e leva à corrosão progressiva da solvência fiscal.
A transformação da governança macrofinanceira é inevitável: É preciso revisar modelos de precificação de risco soberano, adaptar marcos fiscais e prudenciais, repensar o papel dos bancos centrais e ampliar o escopo das agências de rating para incluir critérios climáticos de forma sistemática.
O sistema financeiro internacional deve assumir um papel redistributivo e estabilizador: Sem apoio internacional robusto, os países mais vulneráveis ao clima continuarão presos a um ciclo de alto risco, alto custo de capital e baixo investimento em resiliência — ampliando a desigualdade climática global.
Espero que tenha conseguido resumir e mostrar um pouco destas tais ameaças representadas pelas mudanças climáticas têm em relação ao aspecto fiscal e financeiro dos países.