André d’Almeida Monteiro, Diretor de Riscos da B3
Há 25 anos, a administração de riscos surgiu como uma nova área do conhecimento e causou profunda mudança econômica no mundo. Hoje, universidades contam com professores e cursos especializados em risco, empresas possuem áreas de gestão de riscos e estes são temas regulares nos conselhos de administração. Bancos centrais e comissões de valores mobiliários também têm áreas de risco e diversas regulações recentes já são baseadas em risco. A administração de risco existe para gerenciar incertezas do futuro de modo a minimizar perdas potenciais severas. Como a arte de gerenciar riscos chegou até aqui?
O passo inicial foi a mudança de atitude do homem frente às incertezas do futuro. Uma situação é incerta caso possa resultar em diferentes eventos. Se os deuses determinam o futuro, não há incerteza a ser gerenciada. Trocar respostas de oráculos por avaliações próprias exigiu milhares de anos. Sumérios, gregos e maias não deram este passo. A nova atitude emergiu na Europa renascentista.
Mentes e corações renascentistas estavam abertos para aceitar incertezas e capturá-las através do desenvolvimento da probabilidade. Os jogos de azar colocaram os primeiros desafios. Qual a probabilidade de, no lançamento de um dado, tirarmos o número seis duas vezes seguidas? Neste esforço, destacaram-se os italianos Luca Paccioli, Girolamo Cardano e Galileo Galilei.
Em meados do século XV, a probabilidade deixou os salões de jogos. Os franceses Piérre Fermat e Blaise Pascal fincaram os pilares do método sistemático para o cálculo de probabilidades. Com a teoria já disponível, por volta de 1700, surgiram a demografia e o setor de seguros.
Matemáticos brilhantes, como Pierre-Simon Laplace e Carl Friedrich Gauss, continuaram a desenvolver a teoria probabilística. Diversos tipos de modelos probabilísticos foram construídos para determinar regras de associação entre os eventos e suas probabilidades de materialização, baseando-se na frequência de ocorrência destes no passado. Por volta de 1900, o mercado financeiro já era objeto de modelos probabilísticos. O gerenciamento do futuro utilizava a hipótese de que este repetirá exatamente o passado. No final do século XIX, o mundo vitoriano era perfeito, estável e previsível. Achava-se possível medir qualquer probabilidade.
A primeira guerra mundial enterrou estas certezas. Albert Einstein e Sigmund Freud não foram os únicos a apontar mudanças drásticas. Nas décadas de 1920-30, dois economistas, Frank Knight e John Maynard Keynes, demoliram a hipótese de que o futuro sempre repete o passado com exatidão. Esta hipótese, que prevaleceu por alguns séculos, é válida para roletas – não para a dinâmica econômica, em que os atores estão sempre olhando para frente e ajustando-se a condições nunca antes vistas. A teoria probabilista é útil, mas é preciso incluir avaliações subjetivas no processo de tomada de decisões. O mundo passou a ser quântico e instável. A mensuração de probabilidades nas ciências sociais revelou-se mais difícil do que se supunha.
O primeiro modelo econômico a incluir incerteza na tomada de decisão foi elaborado em 1944. Alguns anos depois, o conceito de apetite de risco foi desenvolvido. Até este ponto, incerteza era tratada de forma abstrata, sem valores. Henry Markowitz e Arthur Roy foram os primeiros a colocar números no risco, a parte prejudicial da incerteza, em 1952. Propuseram diferentes fórmulas: para Markowitz, risco era volatilidade, a variabilidade de perdas e ganhos frequentes; para Roy, perda severa e rara. A volatilidade prevaleceu por quase 60 anos pela sua simplicidade.
Um grupo de economistas realizou um avanço notável na década de 1980. Apesar de não ser possível prever o retorno de um ativo amanhã, eles construíram modelos probabilísticos para prever o intervalo dentro do qual o retorno de amanhã estaria com base nos retornos históricos recentes.
A teoria descrita acima resultou do trabalho de seis vencedores do Prêmio Nobel de Economia e de John von Neumann, companheiro de Einstein e Kurt Godel no Instituto de Estudos Avançados de Princeton.
Em 1993, o manual intitulado RiskMetrics apresentou uma metodologia detalhada para a previsão da volatilidade de uma carteira grande e complexa de ativos financeiros a partir de um modelo probabilístico. O manual não trouxe teoria nova. Contudo, amalgamou diversas das ideias acima de uma maneira bem prática e de implementação factível. Surgia a administração de riscos.
A habilidade preditiva do RiskMetrics mostrou-se tão alta que provocou uma revolução microeconômica global. Empresas financeiras e reguladores ao redor do mundo correram para adotá-lo. Em pouco tempo, empresas não financeiras entraram na corrida. No início de 1997, a metodologia foi estendida para carteiras de risco de crédito. E assim, o risco parecia ter sido domado.
Ainda em 1997, a crise da Ásia deixou claro que o risco não estava no cabresto. As perdas sofridas superavam substancialmente as previsões da metodologia. Bancos e empresas faliram. O erro fatal estava na escolha da volatilidade como medida de risco. A grosso modo, ela supõe que crises e perdas extraordinárias não existem. Roy estava certo: risco é perda severa e rara.
A solução rápida para lidar com perdas severas foi o desenvolvimento de testes de estresse – metodologias que procuram gerar perdas substanciais sem cunho probabilístico. Na sequência, retornos extremos de um único ativo foram modelados com sucesso no início dos anos 2000. Já os retornos extremos de uma carteira de ativos foram modelados com aprendizado da crise de 2008. Para apreçar derivativos de crédito imobiliário de modo simplificado, impôs-se, sobre um modelo sofisticado, a restrição de que diferentes emissores de dívida nunca se tornariam inadimplentes simultaneamente. A consequência desta simplificação irrealista foi um dos estopins da crise. A simplificação foi desfeita e o modelo foi popularizado. A mensuração do risco de carteiras grandes e complexas passou a contar com modelos capazes de lidar com perdas substanciais simultâneas de diversos de seus ativos.
O aprendizado foi rico nestes 25 anos. Governança é fundamental. O apetite de risco deve ser inequivocamente determinado. A gestão de risco deve ser baseada em julgamentos subjetivos de especialistas, embasados por conhecimento histórico, dados úteis e modelos probabilísticos que representem decentemente a realidade, principalmente em períodos de crise. Ela deve considerar o passado que pode ser repetido de modo similar no futuro, o que poderia ter acontecido e não se materializou e o que nunca ocorreu e é plausível que ocorra.
